所以，没有理由相信你不会得到合理的回报。但它会比过去低一点，肯定会比零回报高。

“但有限公司 考虑到印度的经济前景 对于很多这样的公司来说，一些溢价是合理的，但我仍然认为市场上还有一点泡沫。可能中盘股比小盘股更多一点，因为许多小盘股已经大幅调整，现在个别机会肯定正在出现，”HDFC AMC股票主管齐拉格•塞塔尔瓦德表示。

我们上次谈话的时候，你认为长期是完好无损的，但近期会有些不稳定，这是不对的基于你对盈利估值矩阵的假设。在那之后，我们看到了一次相当大的调整。你的观点改变了吗？

齐拉格·塞塔尔瓦德：我认为现在事情变得更加合理了。所以，你可以看到指数本身已经修正了7-8%，令人惊讶的是，中小盘股和大盘股都修正了相似的程度。但在这次调整中，个股的调整幅度明显要大得多。所以，如果你以CNX 500为例，我认为有100多只股票已经调整了30%。因此，出现了一些合理性，由于这次调整，过去40-45%的溢价已经下降到25-30%。

这是中型股和小型股。在大盘股中，这一溢价一开始并不是很大，现在已经降到了10%左右。因此，大型股的估值是合理的，而且将继续是合理的。小盘股和中盘股过去很贵，现在当然不那么贵了，但仍未接近平均水平。但考虑到印度经济的前景和许多这些公司的前景，一些溢价是合理的，但我仍然认为市场上还有一点泡沫。中盘股可能比小盘股多一点，因为很多小盘股已经大幅调整，现在个别的机会肯定正在出现。

没有人预见到这种盈利放缓。你如何解读我们得到的季度数据？

Chirag Setalvad：我不认为这是真的。我认为，过去三个季度的经济放缓非常明显。我们看到了盈利增长。本季度增长率为个位数。上个季度是个位数。在此之前的一个季度是个位数，而且一直在稳步下降。所以，我认为我们忽略了一些东西。所以，这是一个典型的牛市，你会忽略坏消息，专注于好消息，但这种放缓是显而易见的。利润率达到了10个季度以来的最高水平，也就是两年半以来的最高水平，我们也忽略了基数效应。

因此，盈利意外现在引起了人们的关注，因为市场出现了调整，当市场出现调整时，你会寻找调整的原因，现在我们已经指出了放缓的原因。

但我认为，总体而言，经济放缓是显而易见的。我们甚至在几个月前就知道，政府支出并不理想。我们知道城市发展放缓。所以，我不认为这是一个惊喜。这只是对正在发生的事情的一种认识。

那么，如何看待盈利周期才是正确的呢？这是否就像一场空中湍流，而新冠疫情后开始的收入大局仍然完好无损，所以这就像一个长期周期中的一个点？

Chirag Setalvad：总体收入还可以。从原材料的角度和盈利能力的角度来看，挑战将是巨大的。你看，问题是收入增长是合理的，但利润率却相当高。因此，如果利润率下降，那么盈利就会面临压力。到目前为止，我们看到了利润率的增长。因此，收入增长还不错，但利润率已经扩大，因此利润增长相当强劲。

从利润率的角度来看，这将很难维持下去。因此，如果利润率保持在现有水平，那么你就可以模仿收入增长，这还不错。

但如果你想维持更高的数字，那么你需要看到利润率维持或实际上增加，这可能不会发生，因为原材料价格不是良性的。

新冠疫情后，我们看到了很多相互作用，它始于廉价流动性和报复性购物的整个概念。然后，出现了通胀恐慌。在那之后，我们看到散户疯狂涌入流动性，这真的推高了股价。那么，2025年及以后的剧本将如何发展，什么将占据主导地位？

齐拉格·塞塔尔瓦德：从流动性的角度来看？

总的来说，对市场来说？

Chirag Setalvad：市场不会是单向的。市场将会有更多的波动。你必须更具体地考虑股票。除了金融服务业之外，没有哪个行业的成本特别低。所以，你必须深入到个别公司。你必须更灵活一点，因为当市场下跌而个股调整时，你必须把它当作一个机会。有时是市场驱动，有时是特定股票。

但市场的波动性会大得多。这次竞选不会像过去几年那样轻松。无论是从经济角度还是从政治角度来看，都有很多动荡的弹药，不仅在印度，在印度以外也有。全球市场可能也会变得更加动荡。大多数市场都接近历史高点，无论是澳大利亚、美国还是日本等等。所以，我们正处于一个有趣的时代，这可能是一个将男人和男孩分开的市场，不是每个人都能像过去那样轻松赚钱。

所以，如果一个人真的要衡量市场，过去三年和未来三年，一个是预期更多的波动，B)保持回报预期的稀释。但就表现优异和表现不佳而言，何时你看到整个指针在移动吗？

齐拉格•塞塔尔瓦德：表现优异的公司将会增加，阿尔法池将会扩大，这并不令人意外。在单向的市场中，高贝塔的参与者往往表现良好，而其他人则落后。在波动性更大的市场中，市场变得更有辨识力，更容易产生α。像过去几年这样快速增长的市场是很难击败的。当市场稍事休息时，事情就容易得多，因为事情变得更加理性，你开始更多地关注基本面，这往往会发挥很多人的优势，比如我们。

因此，在这种环境下，整体回报可能会下降一点，alpha可能会扩大一点，但与过去几年相比，未来几年的整体回报可能会略低一些。你不可能让这种奇妙的回归环境永远持续下去。

但你期望的是正回报，这就是我想要传达的信息。这并不是说你认为我们正处于回报率将受到影响的关键时刻，我们应该做好迎接大幅下跌或崩盘的准备，至少这不是风险所在。

Chirag Setalvad：在几年的时间里，我认为没有理由相信我们会在复合基础上出现负回报。但在三到六个月，一年的时间里，你当然可以得到负回报。现在，从市场预期的角度来看，出现负回报是令人震惊的，而这并非现实。过去我们经历了很多有意义的下跌，那么为什么我们不能在未来出现有意义的下跌呢？但这可能会在某一年发生，但在一个名义增长率为12-13%的经济体中，在三到四年的时间框架内，盈利增长可能与此相似，是的，你会看到估值下降一点，但盈利增长仍然在那里。所以，没有理由相信你不会得到合理的回报。但它会比过去低一点，肯定会比零回报高。